Куда ведут спреды рублевых облигаций?

После снижения ключевой ставки (КС – далее) 06.06.2025 ЦБ РФ с 21% до 20% можно ожидать продолжение снижения доходностей рублевых облигаций, начавшееся с середины декабря прошлого года. Во многом этому поспособствовали ожидания: начала цикла снижения КС, внешнеполитической разрядки, а также сохраняющийся структурный профицит денежной ликвидности банковского сектора.

Об ожиданиях ускорения цикла снижения КС на горизонте 3-х месяцев говорит кривая ROISfix (процентные свопы на ставку денежного рынка − RUONIA). Но не следует это брать за аксиому, что видно по кривой на конец 2023 г., которая оказалась далека от выросшей по факту КС.

Источники: НФА и собственные расчеты

Изменения спредов рублевых облигаций с начала текущего года

Короткий сегмент ОФЗ 2Y после декабрьского заседания ЦБ РФ по-прежнему торгуется с заметным дисконтом к КС (-407 б. п.).

Существенно снизились по доходности большинство корпоративных рублевых облигаций. Бумаги 1-го эшелона, как и ОФЗ 2Y, стали торговаться в целом немного ниже КС.

G-спред (спред к ОФЗ 2Y) 1-го эшелона (AAA/AA-) составил 240 б. п. (-223 б. п. с начала года). Средний спред с мая 2023 г. – 202 б. п. Скорее всего, в ближайшей перспективе премия к ОФЗ 2Y будет оставаться близко к текущим уровням.

G-спред ко 2-му эшелону (A+/A-) снизился до 689 б. п. (-683 б. п. с начала года). Средний спред с начала мая 2023 г. – 580 б. п. Здесь еще есть пространство для его сужения ближе к средним значениям.

G-спред к сегменту ВДО (BBB+/B-) составил 1 297 б. п. (-747 б. п.). Среднегодовой спред – 850 б. п. Сужение премии по бумагам высокорискованных эмитентов идет медленнее. Это, очевидно, связано с повышенными рисками дефолтов в данном сегменте на фоне сохраняющейся жесткой денежно-кредитной политики регулятора.

Источники: Московская биржа и собственные расчеты

Средние доходности 2-го эшелона постепенно приближаются к 1-му (18,3% и 22,8% соответственно). Сегмент ВДО (28,9%) в целом заметно выше по доходности, чем два вышеозначенных. Отмечу, что ОФЗ зачастую выступают инициатором движения по доходности, за которыми спустя несколько дней двигаются и корпоративные бумаги.

Сужению спредов может поспособствовать удлинение дюраций за счет новых более длинных размещений, так как в более длинном сегменте доходности ниже коротких из-за инверсии кривых. В то же время, по мере нормализации ДКП, можно ожидать и нормализации кривых. Так, по ОФЗ в среднем и дальнем участке кривой уже наблюдается такая тенденция.

Источники: Московская биржа и собственные расчеты

Что в итоге?

• По мере снижения доходностей рублевых облигаций из-за прогнозируемого дальнейшего снижения ключевой ставки ЦБ РФ, можно ожидать сужения G-спредов к ОФЗ 2Y.

• Пространство по сужению G-спреда по 1-му эшелону ограничено. По 2-му и особенно по ВДО есть потенциал по схождению к ОФЗ 2Y.

• При этом по ВДО сужение спреда может идти медленнее в силу заложенных рисков повышенной дефолтности эмитентов данного сегмента.