Ренессанс страхование: подробный обзор и обновление модели с оценкой.

Сегменты различаются по финансовым потокам и рентабельности. В страховании non-life компания получает премию, и за минусом резерва свободно распоряжается деньгами. Прибыльность сделки зависит от страхового случая и скорости его наступления. Из-за временной разницы между получением премии и выплатой компания извлекает инвестиционный доход. Маржа у сегмента 7-10%. В страховании жизни компания заранее знает дату и размер страховой выплаты, если не произойдёт страхового случая. Компания приобретает актив под получаемую премию, который к определённому сроку обеспечит нужную доходность. Деньги переходят во временное управление (в отличие от страхования не жизни), прибыль представляет разница между полученной доходностью инвестиций и выплатами клиенту. Маржа сегмента 3-5%.







Основу активной базы составляют финансовые инструменты, оцениваемые по справедливой стоимости через прибыль или убыток (52,7% на конец 2024 года), финансовые инструменты по амортизированной стоимости (16,54%). Инвестиционный портфель на 31 декабря 2024 года – 235 млрд рублей.





На графике ниже представлена структура инвестиционного портфеля. Корпоративные облигации – 36%, государственные и муниципальные облигации – 24%, депозиты в банках – 14%, краткосрочные депозиты и овернайты – 13%, на долю акций приходится всего 5% инвестиционного портфеля.



В 2025 году закладываю замедление темпа роста брутто-премий в non-life страховании до 5% из-за охлаждения сегментов ДМС и автострахования вследствие торможения экономики на фоне высокой ключевой ставки. Премии в страховании жизни продолжат активно расти – в модель закладываю 21% рост относительно показателя 2024 года. В части инвестиционного дохода (полученные проценты, переоценка, прочее) сейчас реалистично выглядит 50 млрд дохода, что подразумевает ~19% среднюю доходность портфеля или 22% относительно портфеля начала года. 



С учётом складывающейся конъюнктуры на облигационном рынке, инвестиционный доход может оказаться даже на несколько млрд больше, чем то, что заложено в таблице выше.



Привожу оценку через модель дисконтирования дивидендов. Важное замечание – оценка компании растёт по мере снижения ставки дисконтирования и при более высоком темпе роста дивиденда в пост-прогнозном периоде. 



«Математика» мультипликатора P/BV представлена ниже. Компания с 20-22% долгосрочным ROE, обеспечивающая 50% пэйаут и рост прибыли на уровне кф реинвестирования * ROE, может торговаться со значительной премией к собственному капиталу.



В прошлом мы уже наблюдали за 40-50% премией рыночной капитализации к капиталу. 

Слайд, имеющий, на мой взгляд, наибольшую практическую ценность. Модель потенциальной доходности рассчитана на 3 года вперёд. Ожидаю, что по итогам 2028 года капитал Ренессанс Страхование увеличится до 87 млрд рублей и компания выплатит за 2025, 2026, 2027 гг. около 23.5 млрд рублей в виде дивидендов. Уровень процентных ставок, общий сентимент на рынке определит мультипликатор P/BV при продаже акций через 3 года. Я ожидаю в негативном сценарии оценку 0,9-1xx P/BV: в таком случае валовая доходность к текущей составит от 55 до 68%. В базовом сценарии вижу оценку 1.1-1.3xx P/BV. С дивидендами доходность к текущей цене может составить от 68 до 92%.  Позитивный сценарий предполагает оценку P/BV 1.3-1.7xx. Доходность от 92 до 141 %.

ВЫВОДЫ

• Российский рынок страхования (Life и Non-life) имеет значительный потенциал для роста темпом, который будет опережать прирост номинального ВВП
• В 2024 году объём страховых премий составил 1,8% ВВП, в Индии и Китае 4%, в среднем по миру 7%
• Страховые компании исторически демонстрируют более высокие показатели рентабельности активов и собственного капитала, им проще наращивать активы
• Ренессанс страхование – единственный представитель страхового бизнеса на российском рынке акций, для секторальной диверсификации выглядит интересным инвестиционным объектом
• Компания является значимым игроком на рынке – 4,5% общего объёма страховых премий, лидируя в ряде рыночных ниш (каршеринг, операционный лизинг).
• Период высоких ставок и вероятная траектория нормализации денежно-кредитной политики позволят компании выйти на новый уровень прибыльности: средняя рентабельность капитала в ближайшие годы в базовом сценарии будет превышать 22%
• Точка активного роста – сегмент страхования жизни, который получил дополнительный импульс для развития после введения прогрессивной шкалы налогообложения, прогнозный CAGR премий 2025-2027 ~20%
• Сегмент non-life страхования в перспективе нескольких лет будет поддерживаться за счёт дефицита рабочей силы (+ для ДМС), удорожания запчастей и автомобилей (+ для КАСКО), прогнозный CAGR премий 2025-2027 ~11%
• Снижение процентных ставок означает рост актуарных резервов по договорам страхования жизни (многие не учитывают этот фактор в моделях, прогнозируя 20 млрд прибыль в 2025 году), что негативно для «чистого» результата от страховых операций до учета инвестиционного дохода
• Сейчас базовый сценарий: ~50-52 млрд рублей инвестиционного дохода (проценты, переоценка облигаций) в ближайшие 3 года
• Прогноз по чистой прибыли на 2025, 2026, 2027 гг.: 14,88; 16,05; 16,21 млрд рублей
• Форвардные мультипликаторы P/E: 4,75; 4,41; 4,36
• Форвардные мультипликаторы P/BV; 1,18;1,03; 0,92
• Форвардная дивидендная доходность: 10,52; 11,35; 11,46
• Оценка в модели дисконтирования дивидендов при 19% ставке дисконтирования, 22,72% ROE до 2030 года, 50% пэйауте и 10% долгосрочном темпе роста дивидендов – 129,65 рублей за акцию, рейтинг Mozgovik 3
• Оценка будет расти по мере снижения доходности ОФЗ и снижения ставки дисконтирования, лучше ориентироваться на более полезную оценку среднесрочной доходности, представленную на последнем слайде
• В негативном сценарии жду через 3 года оценку 0,9-1xx P/BV: валовая доходность с дивидендами к текущей составит от 55 до 68%, в базовом сценарии вижу оценку 1.1-1.3xx P/BV, с дивидендами доходность к текущей цене может составить от 68 до 92%, позитивный сценарий предполагает оценку P/BV 1.3-1.7xx. Доходность от 92 до 141 %.