Продал ли я акции Россети Северо-Запад после отчета за Q2 2025г. по РСБУ?

Компания Россети Северо-Запад (сокр. СЗ) опубликовала финансовый отчет за Q2 2025г. по РСБУ:

👉Выручка — 17,05 млрд руб. (+28,5% г/г)
👉Себестоимость — 17,40 млрд руб. (+27,5% г/г)
👉Прибыль от продаж — -0,77 млрд руб. (+0,28 млрд руб. было в Q2 2024г.)
👉Сальдо прочих расходов/доходы (с процентами) — -0,28 млрд руб. (-0,31 млрд руб. в Q2 2024г.)
👉Чистая прибыль — -0,66 млрд руб. (-0,03 млрд руб. в Q2 2024г.)

Отчет конечно плохой — квартальный убыток для вторых кварталов максимальный -0,66 млрд руб., такого не было никогда во вторых кварталах — давайте разбираться почему так получилось.

Данных по полезному отпуску во втором квартале 2025г. пока не опубликованы, но в Q1 уже было снижение г/г на -3,1%, и во Q2 я тоже жду снижения на -2,0% г/г, а значит выручка не добирает и посмотрите какая получилась прибыль от продаж от передачи электроэнергии:

После получения максимальной прибыли от продаж от передачи электроэнергии в Q1 2025г. (1,84 млрд руб.) мы видим рекордный квартальный убыток во Q2 (-1,11 млрд руб.) — я на самом деле не ожидал такого результата, получается себестоимость растет темпами выше выручки (да вообще во 2 квартале выручка ниже себестоимости получилась) и на много, но почему в 1 квартале мы это не увидели? Я просмотрел статьи себестоимости и ответов не нашел, да конечно растут затраты на персонал почти на +20%, затраты за услуги при передачи по сетям ТСО, но я думал, что рост тарифов это все перекроет — но видимо нет.

Была мысль продать оставшиеся акции у меня в портфеле, но я все таки посмотрю еще и третий квартал, ведь с 1 июля опять повысили тарифы, может они все таки улучшат рентабельность от передачи (посмотрим).

Проблема в том, что во втором квартале 2025г. выручка от технологического присоединения (сокр. ТП) составила всего 0,25 млрд руб., когда в Q2 2024г. было аж 0,74 млрд руб. — эта разница тоже сказалась на прибыли.

Убыток от продаж составил рекордное квартальное значение -0,77 млрд руб., такого не было никогда — это конечно катастрофа.

Если бы не отложенный налог на прибыль в размере +0,558 млрд руб., который записали во втором квартале в прибыль (забавно конечно, что в Q1 25г. этот налог отложенный был -0,058 млрд и записан в убыток (можно почитать про разбор Q1 25г. здесь), а во Q2 +0,616 млрд — это налоговые делишки не спрогнозировать), то был бы получен и рекордный квартальный убыток, но пока чистый убыток составил -0,66 млрд руб., что тоже ужасно. 

СЗ в Q2 25г. немного увеличил чистый долг +0,37 млрд руб. до 4,31 млрд руб. — долг небольшой, но это пока небольшой, потому что в будущем я думаю он подрастет, так как инвестиционная программа на 25г. рекордная, хотя не понимаю почему капекс с начала 25г. (2,12 млрд руб.) даже ниже уровня 1 полугодия 24г. (2,67 млрд), скорее всего во втором полугодии мы увидим резкий рост капитальных расходов.

13 мая 25г. я писал обзор отчета РСБУ за Q1 и акции стояли 0,0661 руб./акц. и EV =10,27 млрд — самый низкий показатель за 4 года (сейчас EV =12,57 млрд), что мне показалось интересным и я купил акции и даже повысил рейтинг Мозговика до 4 (рассчитывал, что платят дивиденды за 24г., так как за 2 млрд руб. продали часть своего бизнеса и думал хотя бы 1,1 млрд направят на дивы), но после отказа платить дивиденды рейтинг я снизил с 4 до 3, но акции не продал и давайте посмотрим вместе динамику котировок сетевых компаний с 13 мая:

Почти всё время лидерами роста акций были Россети Волга и СЗ и это без учета выплаченных дивидендов (все выплатили, кроме СЗ), но и остальные МРСК тоже выросли намного сильнее индекса МБ, который кстати упал на -6,3%, поэтому купив любого из них можно было заработать — у меня были Волга, СЗ, Ленэнерго и Центр и Приволжье, не было только Центра и МОЭСК (объяснял почему).

Волга и СЗ пока лидеры роста в моем портфеле в этом году, но честно признаюсь, СЗ я хотел продать после отчета по следующим причинам:

👉 ужасный результат по прибыли от продаж во Q2;
👉 рентабельность передачи резко упала до худшего значения для вторых кварталов;
👉 пугает то, что несмотря на рост тарифов и выручки, себестоимость растет симметрично, а так как маржа у компании небольшая, то это не приводит к росту прибыли от продаж;
👉 история с дивидендами за 2024г., когда ЧП была положительная и дивиденды должны были платить, но не заплатили — может повториться легко, да еще и капекс рекордный ожидается.

Но акции я так и не продал, хочу посмотреть результаты за 3 квартал, хотя он у компании всегда худших из остальных кварталов, но мне интересна рентабельность от передачи, смогла ли она улучшиться после индексации тарифов 01 июля, если есть улучшения я акции не продам, если нет — то избавлюсь, потому что лучше покупать сетевые компании, которые традиционно платят дивиденды и улучшают показатели, нежели надеяться что в СЗ будут золотые горы в будущем.

План компании на 2025г. получить прибыль от продаж 5,54 млрд руб. (за 1Н получили +1,61 млрд) и чистую прибыль 2,56 млрд руб. (за 1Н +0,92 млрд) вполне реальная цель, потому что только выручка от передачи во 2 полугодии принесет дополнительно +5,0 млрд руб. (из-за роста тарифов), но посмотрим на рентабельность во 2Н 2025г.

Смотреть дальше 2025г. я бы пока не стал, нужно ограничиться 2025 годом и как СЗ сможет выполнить свои планы — я про чистую прибыль и дивиденды, потому что нарисовать инвестиционную программу можно легко, а вот выполнить сложнее, тем более что пока в 1 полугодии 2025г. результаты по прибыли хуже г/г.

Вывод: отчет за Q2 2025г. конечно плохой (хуже моих ожиданий) — квартальный убыток для вторых кварталов максимальный -0,66 млрд руб., такого не было никогда во вторых кварталах, я предполагаю, что одна из причин — это снижение полезного отпуска и компания недобрала по выручке и не перекрыла себестоимость, плюс выручка от технологического присоединения составила всего 0,25 млрд руб., когда в Q2 2024г. было аж 0,74 млрд руб., а разница в 0,5 млрд для такой низко рентабельной компании много решает.

После получения максимальной прибыли от продаж от передачи электроэнергии в Q1 2025г. (1,84 млрд руб.) мы видим рекордный квартальный убыток во Q2 (-1,11 млрд руб.) и получается, что рентабельность в 1 полугодии от передачи пока 2,0%, но это не далеко от плана компании, ведь на 2025г. они прогнозировали 3,0% рентабельность передачи — так что они могут это спокойно и достичь, и получить прибыль от продаж 5,54 млрд руб. (за 1Н получили +1,61 млрд), а чистую прибыль 2,56 млрд руб. (за 1Н +0,92 млрд), потому что с 1 июля повысили тарифы и я надеюсь что рентабельность все таки улучшится, поэтому я акции и не продал после отчета (но мысли были).

Меня больше беспокоит история с дивидендами, ведь за 2024г., когда ЧП была положительная и дивиденды должны были платить, но компании решила иначе и не заплатили — может повториться легко такой сценарий и за 2025г. (по плану размер дивиденда должен составить 0,01338 руб. на 1 акц. и ДД 15,5% к текущей цене 0,086 руб./акц.), потому что капекс рекордный ожидается в 2025г. (хотя пока в 1Н капекс ниже, чем в 1Н 24г.) и это вызов для компании.

Целевая цена остается без изменений 0,11 руб./акц. потенциал роста +27,9% (при цене 0,086 руб./акц.) рейтинг Мозговика 3.