Лента МСФО 2 кв. 2025 г. - рентабельность продолжает расти

Лента опубликовала финансовые результаты за 2 квартал 2025 года.

Выручка выросла на 25% до 265 млрд руб., 1 полугодие +24% до 514 млрд руб.

Рентабельность по всем направлениям показала рост год к году. 

Валовая прибыль выросла на 32% до 61,5 млрд руб. во 2 квартале, +30% за полугодие до 116 млрд руб.

EBITDA рост 33% до 22,2 млрд руб. во 2-ом квартале, +30% за полугодие до 38,5 млрд руб.

Чистая прибыль +33% до 9,8 млрд руб., 15,8 млрд руб. за полугодие (+45%). Доналоговая прибыль во 2-ом квартале +46% до 13,5 млрд руб., 21,6 млрд руб. за полугодие (+56%). 

Чистый долг с начала года вырос до 69 млрд руб. (было 61), соотношение Чистый долг/EBITDA осталось на уровне 0,9х (за квартал снизилось с 1,1х).

Внутри:

• Финансовые результаты
• Операционные результаты
• Прогнозы и оценка
• Выводы

Финансовые результаты

Отчет отличный, что заметно по динамике всех статей — везде выросла рентабельность. Напомню, что 1-ый квартал у всех сезонно слабый, поэтому во 2-ом мы видим уровень рентабельности лучше.

Годовая прибыль, учитывая ряд экстра затрат год назад в виде отложенного налогового актива и обесценения достигла отметки 29,4 млрд руб., если попытаться эти вещи исключить, то прибыль порядка 34 млрд руб. При капитализации в 184 млрд руб. — это P/E 6,3 (5,4 по скорректированному варианту). 

Свободный денежный поток составил за квартал составил 6,2 млрд руб., против 8,1 млрд руб. годом ранее. В этом квартале Лента приобрела Молнию за 5 млрд руб., плюс появился займ на 4,5 руб. (о нем чуть позже). Свободный денежный поток достаточно сезонный — основная часть средств приходит во 2-ом полугодии. Но доходность даже с учетом M&A около 14%, без сделок было бы выше. Молния пока практически никакого влияния на отчетность не оказала — ее консолидировали в июне и вклад 333 млн руб. в выручку (0,1%), если бы консолидировали с 1 января было бы около 4% — задел на небольшое ускорение в следующих кварталах. 

Чистый долг комфортный, к прошлом году он сократился на 25% (соотношение снизилось с 1,7х до 0,9х EBITDA). Впереди полугодие, где сезонно денежный поток выше, поэтому соотношение будет снижаться. Но в СМИ огромное кол-во слухов про различные сделки — поэтому не исключено, что сокращения не будет. В стратегии обозначают комфортный уровень 1,5х EBITDA — запас есть. 

Про финансовые вложения. На балансе появились займы на 4,7 млрд (4,5 займ + проценты). В прошлый раз подобное мы видели в отчетности за 2022 год (было 6,3 млрд руб., которые доросли до 8 млрд руб. к 1 полугодию 2024 года). Этими финансовыми вложениями по итогу оказалась Улыбка Радуги, которая раскрылась только в 2024 году. Предположу, что можем увидеть нечто похожее здесь, надеюсь, что 2 года ждать не придется. Судя по объему это что-то не очень большое с символическим эффектом для выручки (что-то типа нескольких процентов роста выручки). Курочка по зернышку…

Операционные результаты

Вернемся к операционным показателям. Лайки похуже Х5 (это известный чемпион примерно 90% времени), но разница порядка 1,5 п.п. (не оч большой разрыв). 

Отдельно хочется отметить разницу перфоманса гиперов Окея и Ленты:

Окей:

У Ленты все заметно лучше:

Даже лучше Перекрестка (как формат в Х5 более-менее приближенный):

В общем, все достаточно хорошо, и пока даже лучше, чем я предполагал ранее. 

Прогнозы и оценка

Долгосрочные прогнозы строить достаточно трудно, потому что в любой момент может появиться сделка с существенным вкладом в выручку (20+%) и придется все пересматривать. В этом году компания должна опубликовать среднесрочную стратегию развития. 

Допускаю, что она будет ориентироваться на 2 трлн выручки. Так как без сделок этого результата достичь трудно, то наверняка сделки еще будут. Также предполагаю, что стратегия также будет упираться на рентабельность через синергию в этих сделках. Сокращение расходов в компаниях по всем линиям для роста всех рентабельностей (валовая, ebitda итд). 

Пока следующие цифры: 

Для протокола добавил дивиденды в 100% FCF (согласно дивидендной политике), но все годы Лента между ростом выручки и дивидендами выбирала рост выручки. Поэтому это скорее для того, чтобы понять сумму, которой могут наградить инвестора, если выберут все таки дивиденды.

Прогнозные мультипликаторы улучшились даже после роста котировок, но надо понимать, что рентабельность близка к пиковым уровням, у остальные здесь скорее есть апсайд по ее восстановлению. 

Целевая цена 1820 руб. при ставке дисконтирования 21% (+14% к рыночной цене), но это опять таки план без учета возможных сюрпризов. 

Сюрпризы здесь достаточно регулярные и могут появиться в любой момент. Каждую сделку надо рассматривать отдельно и важно за какую цену они купили и что по итогу хотят из нее сделать (как улучшить рентабельность и получится ли).

Можно рассуждать и по-другому, без моделей а более упрощенно. Это то почему Ленту не продаю. 

Допустим план с M&A достичь 2млрд руб. выручки в 2028 году, допустим цель 8% рентабельность и 1,5хEBITDA по чистому долгу. При нормальных ставках они стоили по 5х EV/EBITDA

Нехитрыми вычислениями получаем целевой EV 2028 года в 800 млрд руб. с капитализацией 560 млрд руб. (4800 руб. за акцию). Можно быть более консервативным и думать про 7% маржу, тогда это 4200 руб. за акцию. Но это, конечно, большое упрощение и цена 2028 года. Можно ее привести к текущему моменту со ставкой дисконтирования в 20% и будет 2200-2500 руб. за акцию.

Покупать или нет — я не знаю, я сам пока просто не продаю. Но вот есть, например, деталь, про исторический максимум. Котировка его достигла — около 1600 руб. 

До 2022 года на Мосбиржа торговалась расписка (1 акция — 5 расписок). Там котировки в 2015 году на достаточно безумном секторе ритейла (Магнит выше 10 тыс. руб. и тд) достигали 600 руб. за расписку (3 тыс. руб. за акцию), потом это все естественным образом сложилось в разы. 

Выводы

Отчет лучше ожиданий, рост по всем рентабельностям продолжается.

Соотношение долг/EBITDA осталось на уровне конца года 0,9х и улучшилось относительно 1-ого квартала (было 1,1х EBITDA). Там есть сезонность, к прошлому году показатель улучшился с 1,7хEBITDA (еще не весь эффект Монетки был впитан тогда). 

Лента продолжает быть активной в M&A сделках, появилась в июне Молния, которая пока особого вклада в выручку не дала (должна добавить пару процентов). Также появились займы (в прошлый раз займы превратились в Улыбку Радуги), позднее эти 4,7 млрд руб. займов также могут превратиться в какую-то сеть. 

При затратах на Молнию и займы (около 8 млрд руб.) свободный денежный поток остался положительный во 2-ом квартале 6,4 млрд руб., против 8,1 млрд руб. в прошлом году, где этих сделок не было. 

В этом году должны обновить среднесрочную стратегию, пока точных дат нет — ждем. 

Целевая цена 1820 руб. (+14%), рейтинг 3. Но есть пространство для позитивных сюрпризов. 

Лента второй квартал подряд публикует финансовые результаты впереди Х5 — моё почтение. Также остается лучшей сетью по рентабельности в секторе (FIX Price пока оставим за скобками). 

Продолжаю держать акции Ленты. Магнит, Х5 тоже. К сожалению или к счастью полноценно пойму через год.