РУСАЛ: отчетность за 1 полугодие 2025 года - очередные убытки от Дерипаски и шиш инвесторам вместо дивидендов

Акции последние 5 лет находятся в жесточайшем боковике — собственнику (Олег Дерипаска) абсолютно все равно на капитализацию, дивиденды не платит, с рынком компания коммуницирует плохо (по сути все деньги закапывают в непонятный CAPEX без отдачи для акционеров)

При этом за месяц акции выросли с 28 до 37 рублей!)

Быстро пробежимся по основным метрикам в отчетности РУСАЛа и отметим интересное расхождение с котировками в Гонконге

Компания вышла на рекорд по добыче Бокситов, раскачали свои проекты в Гвинее (но маржи там особо нет)



Компании нужно ~8 млн тонн бокситов, чтобы произвести 4 млн тонн глинозема и из них сделать 2 млн тонн алюминия (математика примерно простая). По Глинозему пока не дотягивают после национализации активов в Украине и Австралии



Купили глиноземный завод в Индии, как доведут до 50% — смогут довести до ~4  млн тонн глинозема. Раньше хотели строить глиноземный завод в РФ (лен область), но решили 20 млрд руб потратить на индийский актив.


В производстве алюминия без успехов, все еще не видим прироста от Тайшета (сколько денег туда закопали, это ужас!)


Зато распродали склады — видимо дождались отмены экспортной пошлины (действовала в 2024 году), зато нарвались на крепкий курс рубля!)



Но главное в этом бизнесе — «маржа» между себестоимостью и ценой продажи. Из-за укрепления рубля себестоимость сильно выросла (на 10%)



Это сразу сжимает маржу до минимума (по сути кризис для РУСАЛа) 200-300$ с тонны

При девальвации рубля к 95-100 себестоимость опять уйдет к 2000$ и будет нормально, но не сейчас. Кстати, российская премия за «чистый» и «экологичный алюминий стремится к нулю, хотя раньше потребители доплачивали от 150$ за тонну



В общем я не понимаю откуда позитив в росте котировок РУСАЛа — пока все печально и полугодовой убыток



Солидной операционной прибыли тут нет с начала СВО (без доли прибыли в Норникеле было бы все сильно хуже в отчетности)



Чистый долг растет, куда ушло 3,3 млрд $ с 22 года? Компания стоит ~7 млрд $!)



Процентные расходы иксанули, компания неплохо работает на кредиторов!)



Свободного денежного потока с такими результатами естественно нет. Компания что-то делает и куда-то вкладывает, но акционерам от этого ни горячо, ни холодно. Распродажа запасов не помогла вывести свободный денежный поток в плюс!



Модель  немного обновил (из-за обновленного курса USD/RUB) — в целом в ближайшие полтора года делать нечего, Норникель посадил на сухой паёк + маржа пока не позволяет акционерам на что-то расчитывать



Дисконтирую скорректированную чистую прибыль (возможно неправильно), в теории ее часть могут начать отдавать акционерам, когда закончат свои проекты

Целевая цена снизилась с 47,6 до 42,1 руб (из-за более низкого курса USD/RUB)



Думаю тут надо ориентироваться больше на дешевизну в P/E (сейчас ее нет), поэтому актив лучше обходить стороной (либо ждать ралли в алюминии)

Выводы:

👉 РУСАЛ снизил производство алюминия на 6% к второму полугодию 2024 года (роста производства не произошло)

👉 Операционная маржа РУСАЛа снизилась с 540 до 365$ с тонны (из-за крепкого курса + снижения премии за „чистый“ алюминий)

👉 Свободный денежный поток у РУСАЛА отсуствует — компания постоянно инвестирует в расширение мощностей (алюминиевых и глиноземных)  — ждать акционерам дивидендных потоков или байбека пока преждевременно

👉 Компания нарастила чистый долг на 15,6% за полугодие — до 7,4 млрд $ (часть это переоценка рублевого долга, но в целом у компании отсутствует свободный денежный поток)

👉 Актив скорее всего закончит 2025 год с убытком (процентные расходы растут, крепкий рубль и отсутствие дивидендов от Норникеля давит на бизнес)

👉 Целевая цена 42,1 руб — рейтинг 3. Какого-то интереса в акциях в моменте не вижу — если хотите ввязаться в дешевые активы Дерипаски, то лучше это сделать через покупку акций EN+. Хотя лично я пас.

Спасибо за внимание