Саратовэнерго. Кто-то вообще покупает акции таких компаний!?...

ПАО «Саратовэнерго» является одним из крупнейших гарантирующих поставщиков электрической энергии на территории Саратовской области. 

Структура акционеров:

Материнской компанией Общества является ПАО «Интер РАО», владеющее в ПАО «Саратовэнерго» прямо или косвенно через подконтрольных юридических лиц 71,18% уставного капитала.

Доля Интер РАО была немного меньше, но в начале года вышел сущ.факт, что подконтрольная компания Актив-Энергия увеличила долю с 2,87% до 14,72% за счет выкупа акций у ПАО «Самараэнерго», но об этом позже.

Компания Саратовэнерго опубликовала финансовый отчет за Q2 2025г. по РСБУ:

👉Прибыль от продаж — 0,194 млрд руб. (+22,5% г/г)
👉Чистая прибыль — 0,220 млрд руб. (+36,9% г/г).

За 1 полугодие 25г. результат следующий:

👉Прибыль от продаж — 0,500 млрд руб. (+6,6% г/г)
👉Чистая прибыль — 0,499 млрд руб. (+31,7% г/г).

 

Отчет за Q2 25г. получился хороший, потому что вырос фактический отпуск электроэнергии на +4,1% и прибыль от продаж тоже выросла на +22,5% до 0,194 млрд руб., а если смотреть в целом за 1Н 25г., то отпуск снизился на -0,8%, но  прибыль от продаж все равно растет, пусть всего на +6,6% до 0,5 млрд, но рост есть — все из роста сбытовых надбавок, но главный вопрос -  продолжится ли рост прибыли и во 2 полугодии?

Для начала — структура товарного отпуска Саратовэнерго в 2024г. по категориям:

Сбытовые надбавки во 2 полугодии продолжат расти г/г и это улучшит прибыль от продаж (г/г), ожидаю прибыль от продаж в 2Н 25г. 0,703 млрд (в 1Н 0,500 млрд), с учетом снижения фактического отпуска электроэнергии в 2Н 25г. на -0,9% г/г (в 1Н 25.г. было -0,8%).


Ну а теперь про чистую прибыль:

На моё удивление, сальдо прочих доходов/расходов в 1Н 25г. примерно такое же, что и в 1Н 24г. +0,023 млрд против -0,047 млрд руб., но зато процентные доходы в 1Н 25г. +137,2%, и это больше, чем в 1Н 24г. 0,185 млрд против 0,078 млрд — это и помогло росту чистой прибыли на +31,7% до 0,499 млрд руб. (против 0,379 млрд в 1Н 24г.).

Мой прогноз по ЧП на 2 полугодие +0,648 млрд руб. (+15,7% к 2Н 24г.), а по итогу 2025г. ЧП составить может 1,148 млрд руб. (+22,2% г/г), но многое будет зависеть от разницы в прочих доходах/расходах.

Я сначала не мог понять — почему резко выросла ЧП в 2023г.? Сначала думал, что резко выросли сбытовые надбавки:

Но нет, надбавки росли постепенно и постепенно росла прибыль от продаж, но ЧП почему то стояла на месте.

Вот в чем дело — всю прибыль от продаж съедали прочие расходы, а именно “резерв по сомнительным долгам” в дебиторской задолженности:

Компания годами накапливала этот резерв, пока он не достиг 2,4 млрд руб. на 31.12.2023г. и после 23г. резерв стал формироваться меньшими темпами и мы увидели рост чистой прибыли.

И пока, уже полтора года, этот резерв замер на отметке около 2,5 ярдов и если он на ней так и останется, то мы увидим и дальнейший рост ЧП, но если резерв будет расти, то ЧП снизится — это риск, который не прогнозировать в будущем, но я его решил взять на себя и купить акции, но об этом позже.


Какие еще риски — рост капекса:

Инвестиционная программа по прогнозу компании на 2025г. (0,446 млрд руб.), что на +73% больше, чем в 24г., но OCF годовой у компании 0,9 — 1,0 млрд руб., поэтому проблем с выполнением инвестиционной программы я все таки не вижу, хотя пока капекс вырос г/г значительно в 1Н25г. составил 0,240 млрд )по МСФО отчету) против 0,090 млрд годом ранее.


Теперь про дивиденды:

Дивиденды компания не платит, но в Уставе прописано, что 10% по РСБУ:

И я решил рассчитать — сколько бы могла платить дивидендов компания по своей див.политике:

Размер дивиденда на преф. по итогам 2024г. мог бы составить 0,0591 руб. на 1 акц. и ДД 24,9%, но дивы за 24г. не рекомендовали, а за 25г. могли бы составить 0,0722 руб. на 1 привил. акц. и ДД 26,1% к текущей цене 0,277 руб./акц. — конечно это отличная доходность, проблема лишь в том, что её может и не быть.

По мультипликаторам компания конечно самая дешевая, потому что дивы не платит, но и P/E и EV/EBITDA будут ниже на конец 2025г., так как результаты компании улучшатся по моему прогнозу.


Я решил посмотреть долю сбытовой надбавки в итоговом тарифе и сравнить с другими сбытами:

У Саратовэнерго минимальная доля и находится на стабильном уровне 7,6% уже 4 года — это хорошо, ведь есть куда расти, например, у РЭСК доля 18,5%.

Для юр. лиц, доли сбытовой надбавки в тарифах для потребителей 1 категории с макс мощностью менее 670кВт с высоким уровнем напряжения у Саратовэнерго доля 11,2% — это третий результат после Красноярска 6,3% и Пермэнергосбыта 10,0%, и я считаю, что тоже есть куда расти, у РЭСК доля 20,1% (космос какой-то).

Оценить компанию мне сложно, потому что есть строить модель DCF и дисконтировать FCF, то мы можем дисконтировать поток за 2025г., потому что мы не знаем какие надбавки установят на 2026г. и какой будет поток, и тогда цена преф получается 0,607 руб./акц. и потенциал +119,5% при ставке дисконтирования 22% — не нравится мне такая оценка и брать её не буду.

Но если дисконтировать предполагаемые дивиденды за 2025г., которых конечно же может и не быть, то целевая цена составит 0,386 руб./акц. и потенциал роста +39,5% — мне больше устраивает такой расчет целевой цены, поэтому буду использовать его.

Рейтинг Мозговика 3, потому что много неопределенности и рисков, но сам я сегодня купил акции по 0,274 руб./акц. на 5% от портфеля — ни в коем случае никого не призываю повторять за мной, так как это не инвестиционная идея, а больше надежда на дивиденды и уменьшение мультипликаторов, но может просто обычка вырасти и мульты останутся прежними, а префы не вырастут, тоже держите это в голове.
На остатки кэша также докупил акции Т-Технологии по 3350 руб./акц. и теперь средняя стала 3321 руб./акц. и доля 13,8%. 

Вывод: отчет за Q2 25г. получился хороший, потому что вырос фактический отпуск электроэнергии на +4,1% и прибыль от продаж тоже выросла на +22,5% до 0,194 млрд руб., а если смотреть в целом за 1Н 25г., то отпуск снизился на -0,8%, но  прибыль от продаж все равно растет, пусть всего на +6,6% до 0,5 млрд  — все из роста сбытовых надбавок.

Процентные доходы в 1Н 25г. увеличились на +137,2% до 0,185 млрд против 0,078 млрд в 1Н 24г. — это и помогло росту чистой прибыли на +31,7% до 0,499 млрд руб. (против 0,379 млрд в 1Н 24г.)

Сальдо прочих доходов/расходов в 1Н 25г. составил -0,092 млрд руб., а в 1Н 24г. -0,017 млрд — эта разница и повлияла на чистую прибыль, которая в 1Н 25г. снизилась на -13,6% до 0,148 млрд против 0,172 млрд в 24г..

Ожидаю ЧП на 2 полугодие +0,648 млрд руб. (+15,7% к 2Н 24г.), а по итогу 2025г. ЧП составить может 1,148 млрд руб. (+22,2% г/г), но многое будет зависеть от разницы в прочих доходах/расходах.

Я считаю, что так как “резерв по сомнительным долгам” перестал расти и снижать ЧП, то будущем жду снижения мультипликаторов P/E (до 2,46 на конец 25г.) и EV/EBITDA (до 0,46 на конец 25г.), что может привести к переоценке стоимости компании, а если Саратовэнерго впервые направит кэш на дивиденды (за 25г., за 24г. уже отказались платить), то по див. политике (не соблюдают её) размер дивы на преф может составить 0,0722 руб. на 1 привил. акц. и ДД 26,1% к текущей цене 0,277 руб./акц., но я на это не надеюсь, больше верю в переоценку стоимости компании.

Целевая цена =0,386 руб./акц. и потенциал роста +39,5%, рейтинг Мозговика 3 — сам акции купил по 0,274 руб./акц. на 5% от портфеля, но ни в коем случае никого не призываю повторять за мной, так как мои надежды могут не оправдаться и резервы вновь будут формироваться, что снизил ЧП и увеличит мультипликаторы, а то что акции неликвидные, то есть риск купить по высоким ценам и сидеть ждать улучшения показателей, так как в дивы я не верю, но шанс всегда есть.

Кстати, Самараэнерго продала в конце 2024г. свой пакет акций Саратовэнерго (в Актив-Энергия) по цене примерно на 10% дороже текущих, но это для информации, и это мои расчеты по цене продажи, официальных данных не было.

Всем спасибо за внимание!